Lemarché secondaire du private equity a franchi un cap. En 2024, le volume mondial des transactions a atteint 160 milliards de dollars, contre 114milliards un an plus tôt (Preqin, décembre 2024). Sur dix ans, ce segment affiche une croissance annuelle de 18 %, supérieure à celle du primaire. Ce n'est plus une niche : c'est un compartiment structurant du non coté.
Pour un investisseur privé qui construit ou réorganise son allocation, le secondaire soulève une question précise : quel rôle peut-il jouer dans un portefeuille patrimonial ? Décotes à l'achat, visibilité sur les actifs sous-jacents, distributions accélérées – les atouts sont réels. Mais ils ne dispensent pas d'une analyse rigoureuse. Décryptage d'un segment en pleine expansion.
Le secondaire ne doit pas sa croissance à un effet de mode. Trois facteurs de fond l'expliquent. D'abord, le volume d'actifs non cotés en circulation a explosé : plus de 6 000 milliards de dollars d'encours mondiaux en private equity, selon Preqin. Cette masse génère un besoin de rotation des portefeuilles. Ensuite, l'effet dénominateur : lorsque les marchés cotés baissent, la part relative du non coté dans les allocations institutionnelles augmente, contraignant certains investisseurs à céder des positions. Enfin, le ralentissement des sorties –introductions en bourse rares, M&A en retrait – pousse gérants (GP) et souscripteurs (LP) vers le secondaire pour retrouver de la liquidité.
Deux types de transactions coexistent. Les opérations LP-led représentent la forme historique : un investisseur cède ses parts dans un ou plusieurs fonds à un acheteur spécialisé, généralement avec une décote de 10 à 15 % sur la dernière valeur liquidative. Les opérations GP-led, en forte croissance, sont initiées par le gérant lui-même, qui transfère des actifs dans un fonds de continuation pour prolonger la création de valeur. En 2024, les GP-led représentaient près de 50 % du volume total (Jefferies, janvier 2025).
L'un des attraits majeurs du secondaire réside dans l'atténuation de la courbe en J, cette phase initiale où l'investisseur supporte frais et appels de fonds sans percevoir de distributions. En entrant sur des portefeuilles matures – lesentreprises sous-jacentes ont généralement trois à cinq ans d'historique – l'acheteur secondaire raccourcit son horizon de détention à quatre ou six ans, contre huit à douze en primaire. Les distributions arrivent plus tôt, et le capital est déployé immédiatement.
Prenons un exemple simplifié. Un investisseur entre sur un fonds de LBO mid-marketlancé en 2020, via une transaction secondaire fin 2024, avec une décote de 12 %sur la NAV. Le portefeuille contient douze entreprises, dont trois en processusde cession. L'investisseur dispose d'une visibilité sur la qualité des actifs, sur les performances opérationnelles passées et sur le calendrier probable des sorties. Ce niveau d'information n'existe pas lors de la souscription d'un fonds primaire.
La décote ne constitue pas pour autant un gain garanti. Elle reflète la compensation exigée par l'acheteur pour le risque d'illiquidité etl'incertitude résiduelle sur les valorisations. Si la NAV est surévaluée, la décote peut être intégralement absorbée lors de la prochaine révision trimestrielle.
Selon Preqin (période 2000-2020), les fonds secondaires affichent un TRI net médian de 12 à 15 % par an, pour un multiple (TVPI) autour de 1,5x. Ce rendement est comparable à celui du buyout primaire, mais avec un taux de perte nettement inférieur : 1,8 % des millésimes en perte pour le secondaire, contre 18,6 %pour le capital-développement. L'étude France Invest/EY de juillet 2025confirme la robustesse du capital-investissement français, avec un TRI net de12,4 % sur dix ans à fin 2024.
Le multiple final reste toutefois inférieur à celui du primaire (1,5x contre 1,8 à2x), une partie de la création de valeur ayant déjà été captée par le cédant.
Plusieurs écueils méritent attention. L'empilement de frais est un sujet récurrent : si l'investisseur accède au secondaire via un fonds de fonds, il supporte deux couches de frais de gestion et de carried interest, ce qui peut amputer le TRI net de deux à trois points. Le risque de valorisation est un autre angle mort. Les NAV publiées par les gérants sont des estimations trimestrielles, pas des prix de marché. En période de retournement, elles peuvent être en retard sur la réalité économique. Sur les opérations GP-led, un risque de conflit d'intérêts existe : le gérant est à la fois vendeur et acheteur, ce qui impose une vigilance accrue sur les conditions de transaction.
Le secondaire trouve sa pertinence comme complément au private equity primaire, pas comme substitut. Dans une allocation non cotée, une poche de 30 à 50 % en secondaire permet de lisser les rendements, de réduire le risque de millésime et d'accélérer les distributions. Pour un dirigeant ayant cédé son entreprise, le secondaire peut constituer un premier point d'entrée dans le non coté, grâce à une meilleure visibilité sur les actifs.
Trois questions structurent la sélection : quel est le track record du gérant sur plusieurs millésimes ? Quelle est la part des GP-led, et comment les conflits d'intérêts sont-ils encadrés ? Quel est le niveau réel de frais, exprimé en TRI net ? La qualité du gérant reste, ici comme ailleurs en private equity, le premier facteur de performance.
